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刘煜辉 的博客

中国社科院金融所金融实验研究室主任

 
 
 

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关于我

湖南长沙人,经济学博士研究员。现任中国社科院金融所金融实验研究室主任,中国经济评价中心主任,中国社科院研究生院等多所大学特聘教授,香港金融管理局高级访问学者,在安永会计师事务所、中国农业银行等多家金融机构担任风险管理顾问。经常受邀参加国务院办公厅、央行货币政策委员会专家咨询会、发改委、财政部、商务部、证监会宏观经济形势咨询会。主要研究方向是宏观经济学、国际经济学、金融市场等。

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中国加息会增加人民币升值压力的结论是荒谬的  

2010-10-25 11:15:20|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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中国加息会增加人民币升值压力的结论是荒谬

中国央行时隔34个月,终于启动首次加息。

其实半年前,央行就可以做出这样的决定。

中国的负利率持续太长时间了,按CPI公布值算已经7个月了,若按真实通胀水平算,幅度和持续时间都远比这个要大。

负利率恶化资产泡沫和通胀,按照哈耶克的讲法,资源错配和不当投资才会不断发生。

尽管是历史最严厉的行政手段组合,似乎对于楼价的抑制作用也未见得乐观。为何?

货币从楼市溢出必将推高物价通胀压力,整体负利率的加深反转过来又将导致资产价格的进一步上涨预期。道理很简单,因为市场会迫使我们改变我们长期以来所习惯的市盈率(租金回报率,内部隐含收益率等等),人们的风险忍受能力被负利率所催升。股市、楼市会不会降,会降多少,最终还要取决于整体的负利率水平变化。

资产价格的泡沫本质上是人的一种动物性的宣泄。宏观管理者一直不明白这金融经济学最基本的道理。

过去央行一直采用数量工具来管理流动性,无论提高准备金率还是公开市场操作净回笼,我们大概都清楚一次性冻结了银行多大规模的流动性。而启动价格工具的效果,则需要经过一个传导的过程,关键在于要使得被调控者相信调控者的坚决抑制通货膨胀和资产泡沫的意图和决心,然后做出相应行为的自觉调整,从而使得经济指标达到政策目标。否则,价格工具的效果将难以显现。

所以市场相不相信很重要,政府犹豫的时间实在是太长了,全局性紧缩政策的掣肘实在太多,出其不意的一次利息调整恐怕很难使得市场相信货币当局敢连续的加。

宏观当局一直通过数量管制和微观管理(行政手段)来控制信贷增长而放任资金成本过低,是不希望看到资产泡沫的刚性破裂。破裂是个很麻烦的事。因为随着人民币资产估值下沉,土地市场将落入谷底,政府平台债务将演变成银行的幽灵,而使得整体银行信用陷入收缩,因为中国银行信贷的90%是以人民币资产作为抵押的而发放的。经济有可能失速而硬着陆。

此次加息,政府是否就抱定了刺破泡沫、经济主动减速的决心?故此,调整者和被调控者的博弈将不可避免的延续,谁叫我们一而再再而三延误的加息的时点呢。

本次加息带有太多妥协的成份,一是时间上拖得太久,总给人感觉是被动式的、倒逼式的,而且还是更多照顾强势部门利益,活期存款利息率不加,多少还可以有利于银行利差的增加。

绥靖的政策成本必然高昂。

至于中国加息会增加人民币升值压力,是个习惯性的误区。各类“想当然”的研究者不断地重复着这根本没有得到实证的结论,最后大家都相信它是真的。而恰恰这是一个伪命题。

真实经济的逻辑是这样的。人民币内在升值压力来自于经济超速增长,进来的钱是博资产价差的,而非息差,如果国内坚定减速和抑制资产泡沫,跨境资本流入的压力会减少,升值压力会减轻。市场投资者也是这样理解的。

中国经济数据的实证研究表明,进口增速与(外汇占款增量-贸易顺差-FDI)呈现强的正相关,进口增速通常被认为对应与国内需求(投资品)的增减,过往几年的经验数据表明,当国内内需被抑制(进口减速)时,跨境资本流向将出现逆转,钱开始减少进入国内,甚至流出境外。这是市场投资者的选择。与内在经济的逻辑相一致。

我再次说明,中国国内紧缩增加人民币升值压力的结论是荒谬的。

 

 

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