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刘煜辉 的博客

中国社科院金融所金融实验研究室主任

 
 
 

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关于我

湖南长沙人,经济学博士研究员。现任中国社科院金融所金融实验研究室主任,中国经济评价中心主任,中国社科院研究生院等多所大学特聘教授,香港金融管理局高级访问学者,在安永会计师事务所、中国农业银行等多家金融机构担任风险管理顾问。经常受邀参加国务院办公厅、央行货币政策委员会专家咨询会、发改委、财政部、商务部、证监会宏观经济形势咨询会。主要研究方向是宏观经济学、国际经济学、金融市场等。

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抛掉经济复苏的幻想  

2009-04-17 17:52:00|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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好久没写文章了 因忙一本书《中国怎么办》,下个月出版 敬请方家指教。

忘掉经济复苏的幻想(不要转载)

经过数个月度的跳水,3月份美国经济数据(房地产和零售)出现了一些回暖迹象。应该讲,激进的货币通胀似乎开始发挥作用了。

总结起来,美国人救市的基本思路包括两个核心部分。

一是超常规的定量宽松的货币注入(甚至是不惜联储直接收购政府公债),一定要把长期利率压下来,所谓“刀快不怕脖子粗”。因为在“影子银行“体系没有清理完毕前,整个金融部门充满了毒素,谁也不愿意做生意,所以,你看到,美联储的基础利率完全失去了对整个利率体系的牵引和调节,即便将其降至了零,长期利率还在往上走。

联储定量宽松还是显示了功效的,至少按揭利率下来了,再融资和转按揭的量上去了,给了众多潜在违约的房奴们降低利息成本的喘息之机,至少哄着他们继续供下去,别撂给银行去处置。

要救命时,经典理论也是可以变的。Mark to market的会计规则也改了,随着计提回冲和盈余粉饰,一季度金融部门盈利大增几成定局。所以你看到富国、高盛、大摩都赚钱了。3月份金融类股从低点大幅反弹超过了60%。

在美国,资产价格稳住,资产价格稳住了,就意味着违约率稳住了,至少各个部门的资产负债表不再恶化了,甚至还能改善。于是有毒的毒性开始下降,甚至变成无毒。资产型经济就是如此,企业和家庭主要靠市场融资,正反馈效应很强。美国人的家庭财富构成80%以上都是非现金类的资产。

随着交易对手风险的降低,为传统金融部门开张做生意和正常信贷活动恢复创造了最基本的条件。

其次是盖特纳的毒资产收购计划――公私共同投资计划(PPIP),政府向私人部门抛出了一个诱人的金果子,你投1块钱,政府给你6块钱的信贷额度,而且为你担保,政府信用支持你去冒这个险,意味着隐性拿纳税人的钱为私人银行股东利益买单,总算可以堂而皇之地回避掉国会无休止的争吵。当然价格依然是个不小的难题。

只要资产价格上去,资产负债表的改善,紧缩行为才会改变(居民消费和企业投资)。此外,金融部门也能够恢复正常功能,开始为实体经济泵血,让投资和消费活动回暖。

如果真能如此演进,的确功莫大焉。

 

但是,在我看来,这种经济回暖逻辑的可持续性还是存在相当大的不确定性的。最大的问题可能来自通胀预期的变化。

最近十年基础商品价格决定参与了太多的金融因素。2000年美国的《商品期货的现代化法案》造就了衍生品市场的异常繁荣(单油品衍生市场的交易金额一年就高达25万亿美金),反转过来,今天决定商品价格的不再是实体经济的供求双方,而是对冲基金和投资银行。

如此激进的货币刺激,你能保证只刺激资产的价格,而不影响到商品的价格,货币又没长眼睛。当价格上涨的负作用超过资产负债表改善(资产价格上升)的效果时,家庭的消费恢复活动就可能停止,企业利润将被大大地被侵蚀,而重新转向紧缩。一句话,随着通胀从预期走向实现,世界将再次掉向深不可测的谷底,这一次可能比08年四季度更惨。

还是忘掉经济复苏的幻想吧,回到全球资产负债表式的大衰退的背景当中。

美国家庭负债率2007年攀上了114%的顶峰(占GDP的比例),而10年前这一数字是64%。美国国家负债率2007年是350%,而10年前是250%。若回归十年前,意味着美国政府、企业、居民和金融部门至少要减掉6万亿美元以上的赘肉

美国居民储蓄率回升很快,2007年是-1.7%,2008年底上升至3.6%,现在是5%,不久将重新回到96年以前的水平7%~10%,并保持这个储蓄率23年,家庭负债率才能有效降下来。当然资产价格通胀快的话,这个时间也可能缩短。

所以,你看到 1季度美国的逆差大幅收窄,基本上是消费收缩的结碩ime间也可能缩短。

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